比亞迪之殤:千億投資營收難增 舉債投資財務穩(wěn)健漸失

比亞迪股價創(chuàng)8個月新低，市值蒸發(fā)700億，2018年一季度扣非凈利潤為-3.29億，這個曾經(jīng)被股神巴菲特看重的明星股如何淪為“虧損股”？RJQ

比亞迪作為新能源汽車行業(yè)龍頭企業(yè)之一，其業(yè)績表現(xiàn)卻與“龍頭”難以匹配，新浪財經(jīng)研讀比亞迪2017年年報與2018年一季報，比亞迪補貼連年增加，新能源汽車市場遜于市場預期，公司流動負債合計近1050億，僅利息支出就達到了24.2億……RJQ

比亞迪的尷尬：新能源汽車優(yōu)勢殆盡 傳統(tǒng)汽車業(yè)務不濟RJQ

2017年比亞迪扣非凈利潤同比下跌近35%，同時政府給于比亞迪的補貼是年年攀升，似乎并沒有受到去年新能源補貼退坡的影響。從下圖中可以看出，比亞迪2015年、2016年和2017年收到的政府補助分別為5.8億、7.1億和12.75億。對此，公司解釋稱補貼連年增加的主要原因是新能源積分并行政策對沖導致。RJQ

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雙積分指的是企業(yè)的平均燃料消耗量積分和企業(yè)新能源汽車積分。RJQ

乘用車企業(yè)平均燃料消耗量積分，為該企業(yè)平均燃料消耗量的達標值和實際值之間的差額，與其乘用車生產(chǎn)量或者進口量的乘積。實際值低于達標值產(chǎn)生正積分，高于達標值產(chǎn)生負積分。新能源車積分值是企業(yè)新能源積分實際值與達標值之間的差額，積分實際值指的該企業(yè)在核算年度內生產(chǎn)或者進口的新能源乘用車各車型的積分與該車型生產(chǎn)量或者進口量乘積之和。根據(jù)雙積分的政策，企業(yè)生產(chǎn)的新能源車越多，積分越高，對于企業(yè)來說越有利；企業(yè)生產(chǎn)的新能源車越少，積分也越低甚至出現(xiàn)負積分，企業(yè)的會受到影響，甚至可能直接關停。RJQ

由此看出，比亞迪可以將政府補助計入經(jīng)常性的收入，從這個角度來說會直接反應到公司利潤里面。RJQ

比亞迪作為新能源汽車領域的先行者，但業(yè)務增長速度卻不及行業(yè)發(fā)展速度。比亞迪在年報中披露，新能源汽車領域達到了50%的增長率，同時占整個汽車市場的份額僅3%，未來發(fā)展空間廣闊。RJQ

據(jù)悉，比亞迪新能源汽車業(yè)務占集團整體收入的36.8%，同比增長僅為12.8%，完全落后于行業(yè)近53%的增長率，同時公司傳統(tǒng)燃油汽車營收也大幅下降，產(chǎn)量相對2016年大降24%。在失去領先優(yōu)勢（新能源汽車）外，傳統(tǒng)汽車業(yè)務份額不斷下降，比亞迪未來的業(yè)績該靠什么去支撐？RJQ

比亞迪運營效率低？ 流動負債超千億 資本化費用激增RJQ

比亞迪“賺錢”能力開始出現(xiàn)下滑，但“節(jié)流”方面也似乎在蠶食利潤。RJQ

新浪財經(jīng)查閱年報發(fā)現(xiàn)公司三項費用同比有較大幅度增長，在營業(yè)收入和去年基本持平的情況下顯示公司運營效率明顯下降。RJQ

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我們可以看到除了管理費用和去年持平外，公司銷售費用和財務費用都有大幅提高，尤其是財務費用，同比增長近90%。對此，公司解釋說主要是因為匯率變動以及利息支出導致。RJQ

但新浪財經(jīng)發(fā)現(xiàn)匯率變動對財務費用影響較小，主要還是利息增加引起的財務費用大幅增加。RJQ

數(shù)據(jù)顯示，比亞迪流動負債合計近1050億，短期負債357億，占總資產(chǎn)的20%。公司僅2017年利息支出就達到了24.2億人民幣，同時利息資本化金額為8200萬，也就是說利息費用合計近25億。更值得注意的是，比亞迪2017年應收賬款為519億人民幣，占總資產(chǎn)的29%，較去年也有所提升。RJQ

業(yè)內人士分析，比亞迪大肆舉債的做法一方面導致了運營效率的降低，同時也降低了公司的財務穩(wěn)健性。RJQ

同時，比亞迪在利息資本化的同時也大比例資本化了研發(fā)費用。新浪財經(jīng)從報表披露的研發(fā)相關信息中發(fā)現(xiàn)，公司2017年研發(fā)投入資本化金額同比大增87%，伴隨著逐漸高企的資本化比例，在對比上汽集團、東風汽車等資本化比例為零，難免會讓人覺得比亞迪有通過會計手段增厚利潤之嫌。RJQ

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增厚利潤之嫌：無形資產(chǎn)近百億 新能源板塊采用生產(chǎn)總量法攤銷RJQ

新浪財經(jīng)查閱比亞迪壞賬計提規(guī)則，發(fā)現(xiàn)公司對新能源業(yè)務壞賬提計規(guī)則較為寬松，4-5年賬齡僅提計50%的壞賬準備，顯然過于寬松。RJQ

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同時公司4-5年提計比例甚至少于3-4年，讓人產(chǎn)生疑惑，這并不符合一般會計計提規(guī)則。此外比亞迪還對已破產(chǎn)企業(yè)僅提計了36%的壞賬準備。RJQ

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此外新浪財經(jīng)發(fā)現(xiàn)，比亞迪僅2017年內部研發(fā)轉無形資產(chǎn)就近15.3億，翻閱資產(chǎn)負債表發(fā)現(xiàn)公司無形資產(chǎn)合計近101億。RJQ

比亞迪闡述的無形資產(chǎn)構成主要是土地使用權、專利權和非專利技術。同時公司年報中解釋說2017年期末公司通過內部研發(fā)形成的無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)余額的比例為38.27%，也就是說長期以來資本化的研發(fā)費用大概38億左右，如果扣除這部分到損益表中，比亞迪的業(yè)績可能還會更加“難看”。RJQ

與此同時，新浪財經(jīng)查閱年報發(fā)現(xiàn)比亞迪對新能源業(yè)務采用生產(chǎn)總量法攤銷的會計政策。RJQ

什么是生產(chǎn)總量法攤銷呢？生產(chǎn)總量法即工作量法，是指按實際工作量計提固定資產(chǎn)折舊額的一種方法。一般是按固定資產(chǎn)所能工作的時數(shù)平均計算折舊額。實質上，工作量法是平均年限法的補充和延伸。 通俗地說“年折舊率”為固定值的。適用于那些在使用期間負擔程度差異很大，提供的經(jīng)濟效益很不均衡的固定資產(chǎn)。無形資產(chǎn)的攤銷方法中，一般不會按照生產(chǎn)總量法攤銷的。RJQ

但比亞迪此舉或許意味深長。同時，公司生成總量攤銷水平依賴于管理層判斷，某種程度上，這給了管理層充分控制和平滑利潤的工具。RJQ

比亞迪大肆舉債投資：財務穩(wěn)健性漸失RJQ

現(xiàn)金流方面，新浪財經(jīng)查閱比亞迪現(xiàn)金流量表發(fā)現(xiàn)，公司經(jīng)營現(xiàn)金流與籌資和投資現(xiàn)金流相比差距很大。某種程度上，比亞迪可能更加注重依靠負債投資驅動業(yè)績規(guī)模，內生主營業(yè)務根本不足以支撐當前業(yè)務規(guī)模。RJQ

我們可以看到公司2017年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額、投資活動現(xiàn)金流凈額和籌資活動現(xiàn)金流凈額分別約為64億、﹣160億和112億。同時，公司投資金額較去年上升36.5%，約為31億。RJQ

但投資情況并不理想，根據(jù)投募公告公司投資近60億于鐵動力鋰離子電池擴產(chǎn)項目，目前進度58%左右，需要2019年底完工。但是現(xiàn)在主流的電池技術早已變成三元鋰電技術，有更高的能量密度。公司顯然也意識到了這一點，在備注里提到：RJQ

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所以可以看出，可能是這種投資方向決策失誤和產(chǎn)能搭建遲緩的行為就是公司業(yè)績低迷的重要原因。RJQ

結合比亞迪的超千億的流動負債，357億的短期負債來看，公司大肆舉債投資但無法充分轉化為營收增長的背后或許是公司財務穩(wěn)健性的不平衡。根據(jù)公司年報披露：RJQ

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公司2017年速動比率僅為67.5%，速動比率是指速動資產(chǎn)對流動負債的比率。它是衡量企業(yè)流動資產(chǎn)中可以立即變現(xiàn)用于償還流動負債的能力。也就是說剔除存貨和預付賬款，公司速動資產(chǎn)僅占流動負債的67%。因此，公司的財務穩(wěn)健性顯然處于較差水平，極可能出現(xiàn)流動性相關的風險。RJQ

2018一季度債務壓力引起凈利大跌RJQ

新浪財經(jīng)查詢比亞迪一季度報告發(fā)現(xiàn)公司在營業(yè)收入同比上升17.5%的情況下，凈利潤同比下降83%，扣非凈利潤甚至大降173.5%，投資者猜測是否因為新能源退補造成凈利潤斷崖式下跌，但真實情況并非如此。RJQ

從企業(yè)非經(jīng)常損益表可以看到，比亞迪當期政府補助約為6.4億，一季度相當于去年全年補貼的一半。因此考慮到有新能源雙積分政策的對沖，補貼不會大幅下滑，造成公司大幅虧損的主要情況可能包含：RJQ

第一， 金融資產(chǎn)投資收益虧損約1.9億元。RJQ

第二， 比亞迪發(fā)行了大量的短期融資債券，我們可以看到企業(yè)的相關債務同比增長418%，由5.15億變?yōu)?.67億，同時也導致了應付利息同比上升69.5%，變?yōu)?.96億。一年內到期的非流動負債由98.7億上升為140.4億。RJQ

第三， 公司應收賬款和存貨較去年都進一步上升，公司運營效率進一步下降。RJQ

第四， 公司進一步加大開發(fā)支出，由去年同期的41億上升為48.2億，同時現(xiàn)金流量表顯示公司購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的價格有33億上升到40.4億。RJQ

值得注意的是，比亞迪現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負債表都顯示公司業(yè)務正在逐漸恢復，一方面營業(yè)活動產(chǎn)生的現(xiàn)金由-24.2億縮小為-2.17億，此外營業(yè)收入也由6.34億快速上升為18.14億。RJQ

但比亞迪持續(xù)大規(guī)模舉債的情況不得不關注。（公司觀察 文/趙興）RJQ